בדרך, אפשר להתעשר במיליונים: קרנות ההשקעה בתשתיות גייסו כ–20 מיליארד שקל

   לכתבה המקורית

בשבוע שעבר רכשה המדינה בחזרה את הזיכיון להפעלת הרכבת הקלה (הקו האדום) בירושלים ב-1.6 מיליארד שקל. העסקה תניב אקזיט של מיליארד שקל לשותפות בפרויקט - ובכללן קרן תש"י, שרכשה 30% מהפרויקט בשלב מוקדם יחסית, ורשמה תשואה של פי 17-16 על ההשקעה. העסקה הדגימה את הפוטנציאל הרב שטמון בענף לקרנות ההשקעה בתשתיות - פרטיות או ציבוריות.

קרנות השקעה בתשתיות צצו בחודשים האחרונים כפטריות לאחר הגשם. הקמת קרן תשתיות בימינו היא כנראה עסק לא רע: זהו תחום שקל לגייס אליו הון מגופים מוסדיים; הוא נחשב בטוח יחסית, וזה הטרנד כעת - להשקיע בתשתיות. כל מה שצריך זה לשכור משרד בתל אביב, לשים פקיד קבלה, לקנות מכונת נספרסו - וקרן התשתיות החדשה כבר יכולה לגייס מאות מיליונים.

תחום התשתיות המבעבע מושך אליו בכירים לשעבר בשירות המדינה, כמו אורי יוגב, מנהל רשות החברות לשעבר ועמוס לסקר, מנכ"ל חברת החשמל לשעבר, וכן בכירים משוק ההון, כמו יוסי זינגר שכיהן כמנכ"ל גרניט הכרמל, ורוני בירם וגיל דויטש שהקימו את בית ההשקעות אקסלנס. אלה הצטרפו למנהלי קרנות ותיקים בענף, כמו ירון קסטנבאום מקרן תש"י ופיני כהן מקרן נוי.

אורי יוגב

אורי יוגב  צילום: אייל טואג

מאז 2018 הוקמו חמש קרנות חדשות שפועלות בענף התשתיות: ג'נריישן קפיטל, קיסטון, אלומה, ארץ ישראל, ו-Tier 1 תשתיות, שנמצאות בשלבי גיוס הון או השקעות ראשוניות; הן הצטרפו לשלוש קרנות פריווט אקוויטי ותיקות בענף - נוי, תש"י והליוס. הקרנות הצעירות והוותיקות כבר גייסו כ-20 מיליארד שקל, ולפי הערכות הן צפויות לגייס מיליארדים נוספים בשנים הבאות.

 
 

"השקעות של עשרות מיליארדים"

קרנות התשתיות פועלות בסביבה נוחה. ענף התשתיות בישראל הוא מנוע צמיחה מרכזי של המשק משנות ה-90. היקף פרויקטי התשתיות בישראל נאמד ב-50 מיליארד שקל (פרויקטים ציבוריים־פרטיים), וקיים צבר פרויקטים בהיקפים של 120-100 מיליארד שקל, המתוכננים על ידי הממשלה לשנים הקרובות. מימון הפרויקטים התבסס עד כה בעיקר על שני הבנקים הגדולים, הפועלים ולאומי, שמוכרים נתחים מההלוואות לבנקים אחרים, גופים מוסדיים ומשקיעים זרים.

כולם רוצים חלק מעוגת התשתיות

"תחום התשתיות צפוי להשקעות של עשרות מיליארדים בשנים הבאות", אומר שגיא בן סימון, שותף מייסד בחברת הייעוץ בטא פייננס, המתמחה בהשקעות בענף התשתיות. "בשנה שעברה, וגם השנה, ראינו פעילות גבוהה בתחום - בין היתר, הזכייה של שפיר בפרויקט המרכזים הלוגיסטיים של צה"ל, הקו הירוק של הרכבת הקלה בירושלים וכביש 6. בנוסף, יוצאים מכרזים לפרויקטים סולאריים, תחנות כוח חדשות, מתקני התפלה, וקווים נוספים של הרכבת הקלה בירושלים ותל אביב.

 
 

"מדובר בהיקפי פעילות גדולים, שמאתגרים את השוק הקיים, כך שכניסה של קרנות חדשות היא מבורכת. בתשתיות המשחק הוא לשנים ארוכות, כך שצריך לראות מי מהקרנות החדשות תצליח לייצר ערך למשקיעים לטווח ארוך. כרגע, הקרנות החדשות מתמקדות בגיוסים בשוק הפרטי ובביצוע השקעות ראשונות. לאחר מכן הן מתכוונות להנפיק בבורסה. בעולם הסחיר יהיה להן קל יותר לבצע גיוסי הון, והן צריכות לצלוח את המשוכה ההתחלתית", הוסיף בן סימון.

בשל הריבוי של הקרנות, גיוס ההון הופך מאתגר - כך שלא בטוח שכל הקרנות יגיעו לקו הסיום. "יש חשש מקניבליזציה", אומר בן סימון. "בגלל זה חלק מהקרנות מגיעות לבורסה רק לאחר שביצעו כמה עסקות או תוך כדי גיבוש עסקה. מספר הקסם של קרנות הוא מיליארד שקל. אם לא מגייסים את הסכום, הקרן תתקשה להגיע לרווחים משמעותיים. יש לא מעט עלויות טרום עסקה - למשל, בדיקות נאותות, תשלום ליועצים או מהנדסים, ומתוך ארבע־חמש עסקות שבודקים - מבצעים אחת".

שגיא בן סימון

שגיא בן סימון צילום: אייל פרידמן

עבור הגופים המוסדיים ענף התשתיות הוא מקור פוטנציאלי לתשואה גבוהה. כיום המוסדיים מחפשים בקדחתנות אפיקי השקעה אלטרנטיביים, והם עשויים להעדיף את ענף התשתיות, שמניב תשואות של 12%-8% בשנה, לעומת תשואה חד-ספרתית נמוכה, ולעתים שלילית, באג"ח ממשלתיות או קונצרניות בבורסה. ענף התשתיות גם מתאפיין בקורלציה נמוכה לשווקים ומאפשר גיוון ופיזור של התיק מהנוהל, שהם מאפיינים שעשויים לתמוך בהשקעה.

 
 

הגופים המוסדיים הגדולים - כמו כלל (+0.53% 4170)הפניקס (+0.3% 1990)מנורה (+0.51% 4513) ומגדל (+0.65% 277.6) - כבר מחזיקים במחלקות המתמחות בהשקעות בענף התשתיות, אך לגופים הקטנים ולבתי השקעות אין מחלקות ייעודיות, כך שהקרנות החדשות והוותיקות נותנות מענה לצורך הקיים. עם זאת, רשות שוק ההון מגבילה את היקף התשלום של המוסדיים למנהלי הקרנות החיצוניים, כך שההשקעה של המוסדיים עדיין מוגבלת.

"הגופים המוסדיים נדרשים כיום לייצר תשואות, בשעה שכספי העמיתים מצטברים בקצב מהיר", אומר יוסי דורי, מנכ"ל כנף, זרוע ההשקעות של כלל ביטוח. "ענף התשתיות מציע נכסים מניבים יציבים, עם תשואה נאותה ומרכיב הכנסות בר חיזוי לטווח ארוך, כך שהם מתאימים לחוסכים לפנסיה. ההשקעות עטופות במסגרת רגולטורית תומכת, חשופות פחות לסיכוני ביקוש או לסיכונים של מחזורים עסקיים ופחות קורלטיביות לכלכלה ולשווקים.

תחנת הכוח אשלים

תחנת הכוח אשלים  צילום: עופר וקנין

"קצב הפיתוח של פרויקטי התשתית בישראל היה איטי, כך שקיים צורך משקי אמתי להשקיע בתשתיות כמו כבישים, בתי חולים, רכבות ונמלי תעופה. ביחס ל–OECD, ישראל היא אחת המדינות שמושקעות פחות בתשתיות. זהו חיסרון למשק, שפוגע לאורך זמן גם בפריון. זהו גם חיסרון מבחינת אופן השימוש בכספי החיסכון לטווח ארוך, לצרכי הפיתוח של המשק. לכן, השקעה בתשתיות היא מצב של WIN WIN - גם לחוסכים וגם למדינה", הדגיש דורי.

כלל משקיעה 10%-8% מסך הנכסים בחיסכון ארוך הטווח בפרויקטי תשתית בארץ ובחו"ל. לדברי דורי, תשואת האקוויטי מהשקעה בפרויקטי תשתיות מניבים בארץ מסתכמת ב-10%-6% בשנה, צמודה למדד ולאחר מינוף. חוב בכיר לפרויקט תשתית מניב תשואה של 3%-2% יותר מאג"ח מדינה, והתשואה על חוב מזנין מניב מרווח של 6%-4% יותר מאג"ח מדינה.

"זה לא שאין סיכונים בהשקעות בתשתיות - אלה סיכונים אחרים", מדגיש דורי. "השקעה בתשתיות חשופה לשינויי רגולציה, סיכונים של היחסים בין הזכיין, למפעיל ולקבלן וכן סיכונים תפעוליים - למשל נסועה נמוכה מהצפוי, מתקן שלא עומד בסטנדרטים ומקבל קנסות ונמלים שנפגעים מירידה בצמיחה במשק. עם זאת, אלה פרויקטים שנבנים עם רמת סיכון נמוכה יחסית מבחינה פיננסית, כדי שהמממנים יִישנו בשקט ויוכלו להשקיע כסף ל-30-20 שנה".

עברו לתצוגת גלריה

כיצד מממנים כיום פרויקטי תשתית בישראל?

הרפורמה החדשה: ריט לתשתיות

כדי להגדיל את מקורות המימון בענף - ואגב כך לאפשר למשקיעים מהציבור להיחשף לתחום הצומח - רשות ני"ע ומשרד האוצר גיבשו ב-2019 רפורמה חדשה: הקמת קרנות תשתיות במודל של קרנות ריט (השקעה בנדל"ן). הרפורמה, שנמצאת בשלבים קדם־חקיקתיים, מעגנת שורה של הטבות מיסוי ומסדירה את הפעילות של הקרנות, שאמורות בסופו של דבר להנפיק בבורסה, בדומה למודל הקיים בעולם.

הקרנות החדשות צפויות להשקיע בעיקר בנכסים מניבים, וחלק קטן מההון בפרויקטי ייזום והקמה. כך, הקרנות יוכלו להשקיע במיזמים כמו התפלת מים, טיהור שפכים ומחזור פסולת; כבישים, הסעת המונים, נמלי ים, נמלי תעופה וחניונים; מתקני חשמל, מתקני זיקוק, תשתיות הולכה, מוצרי דלק וגז ומתקני אחסון; ותשתיות טלפוניה, אינטרנט, כבלים, לוויין והפצת שידורים; או כל תשתית המבוצעת בהסכם שיתוף פעולה בין המדינה והמגזר הפרטי (מכרזי PPP).

הרפורמה, שממתינה לאישורה של הממשלה הבאה, קבעה שורה של תמריצים לקרנות החדשות. נקבע כי הקרנות לא ישלמו מס חברות, אלא שהמיסוי ייעשה ברמת בעל היחידות בקרן (קופות גמל יהיו פטורות ממס). עוד נקבע כי הקרנות יירשמו למסחר תוך שלוש שנים, ושבתום חמש שנים ממועד ההנפקה, לא יחזיקו חמישה משקיעים ב-50% או יותר ממניות הקרן. הקרנות יחויבו לחלק למשקיעים לפחות 90% מרווחיהן.

רוצים לבנות

אביבה בן משה ממחלקת תאגידים ברשות ני"ע ציינה אתמול כי "בימים אלה מתקיים שיח ער עם יזמים הבוחנים אפשרות להקים קרנות נסחרות לתשתיות. אנו מקווים שאלה יבשילו וירשמו למסחר בבורסה. לצד יצירת מקור מימון יעיל, הקרנות יפתחו בפני הציבור אפיק השקעה חדש ויאפשרו לו להיות שותף ישיר להשקעות בפרויקטים אלה. לצורך יישום המלצות הוועדה יהיה צורך בביצוע תיקונים בפקודת מס הכנסה ותידרש חקיקה מתאימה".

המנפיקה הראשונה: ג'נריישן קפיטל

הקרן הראשונה שהגיעה אל הבורסה (שלא במסגרת רפורמת "ריט לתשתיות") היא ג'נריישן קפיטל, אותה הקימו זינגר, ארז בלשה וקבוצת ויולה. הקרן הונפקה בתחילת 2019, לאחר שגייסה 280 מיליון שקל כקרן פרטית. מאז ההנפקה כבר ביצעה הקרן גיוסי הון בסכום של 600 מיליון שקל. משקיעי הקרן כוללים את קבוצת Macquarie האוסטרלית, משפחת רקנאטי, פסגות, אי.בי.אי, מגדל, הפניקס, מיטב, מור וקרן ספרא. הקרן נסחרת לפי שווי של 900 מיליון שקל.

רשימת ההשקעות של ג'נריישן כוללת השקעה ברפק אנרגיה, המחזיקה בתחנות הכוח באלון תבור ונילית; תחנת הכוח של חח"י באלון תבור (באמצעות רפק); השקעה בחברת ההיסעים בון־תור, חברות חלוקת הגז נגב גז טבעי וגז טבעי דרום; חברת GES (טיפול, טיהור והתפלת מים ושפכים); וחברת האנרגיה סולגרין.

"קצב הפיתוח של פרויקטי התשתית בישראל היה איטי, כך שקיים צורך להשקיע בתשתיות כמו כבישים"

"קצב הפיתוח של פרויקטי התשתית בישראל היה איטי, כך שקיים צורך להשקיע בתשתיות כמו כבישים"צילום: אילן אסייג

הסכם הניהול של ג'נריישן קפיטל נותן הצצה למנגנון התגמול של קרנות התשתיות. הוא כולל תשלום דמי ניהול של 1.5%-1% מהשווי ההוגן של הנכסים (ככל שההשקעות עולות, דמי הניהול יורדים). בנוסף, חברת הניהול זכאית למענק תלוי ביצועים של עד 1.2 מיליון שקל בשנה, ועם כל הנפקת מניות היא מקבלת אופציות למניות בהיקף 5% מההנפקה. זהו הסכם תגמול נדיב, גבוה מהתגמול המקובל לקרנות ריט לנדל"ן.

המשמעות היא שחברת הניהול של ג'נריישן (המוחזקת בידי יזמי הקרן) מקבלת דמי ניהול של 14 מיליון שקל בשנה לנכסים בשווי של כמיליארד שקל. התשלום יעלה במיליון שקל נוספים על כל עלייה של 100 מיליון שקל בשווי הנכסים. זאת, לא כולל מענק אפשרי ואופציות למניות. מודל התגמול מייצר לחברת הניהול תמריץ להגדיל בצורה מהירה את היקף נכסיה באמצעות הנפקת מניות ועסקות גדולות, כפי שאכן בוצע.

שלוש קרנות במודל ריט תשתיות

הקרן הראשונה שהגיעה אל השוק במודל של ריט תשתיות היא קיסטון של בירם, דויטש ונבות בר. הקרן מתכוונת להשקיע בפרויקטי תשתית מניבים, בתחומי המים, התחבורה, האנרגיה והתקשורת. הקרן השלימה גיוס 300 מיליון שקל ממשקיעים מוסדיים כקרן פרטית, היא ממשיכה לגייס ובהמשך היא תונפק. היא הניעה עד כה השקעה מרכזית אחת: רכישת 54% מחברות המפעיל, שאחראיות על הפעלת כביש 6 וכבישים נוספים, בעסקה משותפות עם כלל והפניקס בסך 175 מיליון שקל.

קרן שנייה שהוקמה במסגרת מודל הריט היא אלומה של אורי יוגב וינון יוגב. אלומה החלה בסבב פגישות עם משקיעים פרטיים ומוסדיים לגיוס של 200-150 מיליון שקל, וכבר הבטיחה שני שלישים מהגיוס. בקרן מתכננים לצאת להנפקה ראשונית (IPO) תוך שנתיים. אלומה מתכוונת לבצע בשלב הראשון שתיים־שלוש השקעות במיזמי תשתית מניבים, בסיכון נמוך יחסית, ובהמשך גם בייזום והקמה של פרויקטים.

הקרן השלישית שהוקמה במודל הריט היא ארץ ישראל של עמוס לסקר ורן בן דרור. הקרן מתכוונת להשקיע בארבעה מגזרי תשתיות: אנרגיה, מים והתפלה, תחבורה וטלקומוניקציה. בתחילה היא תפעל כקרן פרטית, ועוד השנה היא מתכננת לבצע הנפקה ראשונית בבורסה. הקרן כבר הבטיחה גיוס הון של 60 מיליון דולר ממשקיעים פרטיים זרים, ואף הגישה הצעה לרכוש מניות מיעוט בתחנת הכוח IPM. במקביל, הקרן עורכת סבב פגישות עם משקיעים פוטנציאליים נוספים.

מתקן התפלה בפלמחים

מתקן התפלה בפלמחים  צילום: ללא קרדיט

קרן תשתיות רביעית שמוקמת לפי מודל הריטים היא Tier 1 Infrastructure. הקרן מנוהלת בידי יוסי לוי, יוחנן אור ורוני בש, והיא נמצאת מאז הקיץ האחרון בהליכי גיוס של 150 מיליון שקל ממשקיעים פרטיים, קודם להנפקה המתוכננת בבורסה.

תש"י: אקזיט ענק בירושלים

לצד הקרנות הצעירות, בשוק ההון פועלות כמה קרנות ותיקות במודל של קרנות פרייווט אקוויטי (שלא יונפקו בשוק ההון). הקרנות מגייסות הון בעיקר מגופים מוסדיים, מבצעות השקעות ומממשות אותן בהדרגה תוך 12-8 שנים. הקרנות גובות דמי ניהול בהיקף של 1.5%-1% מהכסף המושקע. כאשר רף תשואה גבוה יותר מ-10%-8% הן גם מקבלות דמי הצלחה של 20%-15%.

הקרן הוותיקה ביותר היא תשתיות לישראל (תש"י) שהוקמה ב-2007 על ידי הראל, קסטנבאום, ויהודה רווה. תש"י גייסה לאורך השנים באמצעות שלוש קרנות - ובימים אלה מקימה קרן נוספת. בסך הכול הקרן צפויה לגייס 2.5 מיליארד דולר. שתי ההשקעות המובילות של תש"י הן בחברת סיטיפס (זכיינית הרכבת הקלה בירושלים) ובחברת דליה אנרגיה (המפעילה של תחנת הכוח דליה).

השקעות נוספות בוצעו במאגר תמר; חברת ויה מאריס הפועלת בתחום התפלת המים; חברת ורידיס, המתמחה בניהול פרויקטים סביבתיים גדולים; ועוד. הקרן ביצעה עד כה 12 אקזיטים מתוך 20 עסקות. בין האקזיטים היו מימוש האחזקות בדרך ארץ (כביש 6), דליה אנרגיה, מילגם, EMG, סוויספורט ונתיבי היובל, שמתווספים לאקזיט מהרכבת הקלה בירושלים.

עברו לתצוגת גלריה

מאגר תמר
מאגר תמר  צילום: אלבטרוס צילומי

קרן נוי: גיוס של 6.5 מיליארד שקל

קרן תשתיות מרכזית נוספת היא נוי, שמנוהלת על ידי פיני כהן, גיל-עד בושביץ ורן שלח. נוי גייסה שלוש קרנות בסך כולל של 6.5 מיליארד שקל, וכן כמה קרנות ייעודיות לפרויקטים נוספים, כדוגמת נוי חוצה ישראל ונוי נגב. המשקיעים בקרן כוללים גופים מוסדיים גדולים, כמו פועלים שוקי הון, כלל ביטוח, פסגות, מיטב דש, הפניקס, מנורה, אלטשולר, עמיתים ואינפיניטי.

בין ההשקעות שביצעה נוי: עיר הבה"דים, כביש 6, הפרויקטים הסולאריים מבטחים (PV) וחלוציות (PV), מתקן לייצור חשמל תרמו-סולארי אשלים, פרויקט אגירה שאובה בכוכב הירדן ותחנת הכוח IPM. באחרונה סגרה הקרן - יחד עם אלטשולר שחם (+0.85% 1421), כלל, עמיתים, מיטב דש (+0.46% 1315) ועוד - עסקת ענק בעלות של יותר מ-350 מיליון יורו לרכישת פרויקט סולארי (אולמדיליה), בהיקף של 420 מגה־ואט בספרד.

יוסי דורי

יוסי דורי צילום: סיון פרג'

קרן תשתיות שלישית שפועלת בישראל מ-2010 היא הליוס (Heliosv), שמנוהלת על ידי נמרוד גור וארז גיסין. עד כה גייסה הליוס באמצעות ארבע קרנות סכום של 1.5 מיליארד שקל, והיא מקימה כעת קרן חדשה להשקעות בחו"ל שהיקף הגיוס בה יהיה 300 מיליון יורו. לפי מנהלי הקרן, שתי הקרנות הראשונות הניבו למשקיעים תשואה הגבוהה מ-10% בשנה. בין המשקיעים - חברות הביטוח מגדל, הפניקס, מנורה, איילון וקרן הפנסיה גילעד, וכן משקיעים פרטיים מישראל ומצפון אמריקה.

הליוס מתמקדת בהקמה ותפעול של פרויקטים לאנרגיה נקייה, כולל מתקני אנרגיה סולארית, רוח, ביוגז ומתקני אנרגיה מאשפה. הקרן השקיעה בין היתר בפרויקטי אנרגיה מתחדשת ברחבי אירופה (ספרד, איטליה, בריטניה), בתחנת כוח בטכנולוגית גאזפיקציה (WTE) ובפרויקטים סולאריים בישראל בתחילת הדרך.

בשורה התחתונה, קרנות התשתיות החדשות צפויות להגדיל את היצע המימון לענף התשתיות הצומח. הן גם יסייעו לגופים מוסדיים להגדיל את החשיפה לתחום, וגם ינגישו את הענף לציבור הרחב. הקרנות אף צפויות לתמוך בהמשך הפיתוח של המשק, ויתרמו בכך תרומה חשובה למדינה. עם זאת, הגידול המהיר במספר הקרנות המגייסות - יחד עם אלו שיגיעו לשוק בקרוב - מלמד כי נכון לבחור בקפדנות את מנהל הקרן ולעמוד על יכולתו המקצועית בענף התשתיות המורכב.

linkedin לעמוד הלינקדאין של ערן אזרן בשיתוף שגיא בן סימון
linkedin לעמוד הלינקדאין של בטא פייננס